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资本市场为什么认可中国奥园? [复制链接]

发表于 2020-5-23 13:57:41 |显示全部楼层
  
  文/观察者
  增长预期刷脸大行研报,中国奥园的后千亿之年,保守还是乐观?
  5月14日和15日,中国奥园连续在知名大行的研报上刷脸。
  先是兴业证券,然后是建银国际,两家知名大行的最新研报,首次覆盖到中国奥园,并且都给出了“买入”评级,分别设定目标价为13.5和13.4港元。
  
  两家大行开始看重中国奥园,应该和中国奥园的销售规模直接相关——规模是很重要的前提。去年,中国奥园的合同销售规模突破千亿,首次成为千亿级房企。
  而建银国际的研报提到,截至2019年底中国奥园的已售未结收入为人民币1,705亿元,2020至2022年核心盈利年复合增长率达33%,为同行最高。这是非常看好了。
  中国奥园1705亿的已售未结,这个业绩保底是确定的,但同行最高的复合增长率,不能说没有一点难度。
  01
  开年以来受到冲击,销售目标有所下调,但管理层对市场不悲观
  中国奥园今年提出的预期销售目标为同比增长12%,销售金额约为1322亿元,这是2019业绩会上基于疫情做出的调整,原本是20%。按12%的增长目标算,今年前4个月,中国奥园已经完成230.3亿销售,占全年目标的17.4%。
  值得注意的是,在疫情对行业的强烈扰动之后,中国奥园4月份的销售已经开始大幅反弹,单月销售87.3亿元,环比上升幅度达到20%,同比下滑9个点。4月份,像万科、融创,很多头部房企的销售都是量价齐跌,中国奥园的表现不差。
  
  2020年,行业预计国内房地产市场销售额将整体下滑5%-10%,但行业大逻辑里面有房企自身的小逻辑——无论是相比奥园过往的增长,还是同类房企竞相冲规模的目标,中国奥园提出的增长目标并不是很高。事实上,2019年末,中国奥园可售资源约2200亿元,其2020年的销售目标,是基于60%去化率做出的,已经是比较保守。
  大湾汇价投俱乐部的分析文章就认为,中国奥园提出的2020年销售目标非常保守,他们预期2020年中国奥园的销售会高于目标1320亿,达到1380亿至1420亿,同比增长17%-20%。
  中国奥园的管理层明显是比较看好最近几年的市场机会,并购动作出手很快。
  
  5月18日,根据京汉股份的公告,中国奥园旗下控股公司对京汉股份的收购尘埃落定——公司控股股东京汉控股集团有限公司(下称“京汉控股”)、实际控制人田汉与深圳奥园科星投资有限公司(下称“奥园科星”)签署了《股份转让协议》,京汉控股将其持有的公司2.29亿股无限售流通股(占公司总股本的29.3%)转让给奥园科星。而此前披露的数据是,京汉股份共计持有18个项目,现有已确权的总可售建筑面积约123.7万平方米。
  在直接拿地方面,今年前4个月,中国奥园拿地耗资91.5亿元,而5月以来则加速在热点城市的布局。业内熟知的是,与销售目标依据60%的去化率审慎决定相比,中国奥园的拿地也有其纪律性,即拿地金额“不超过全年销售额的三分之一”。
  02
  “多管齐下”是行业现象,强竞争之下,中国奥园怂不怂?
  今年以来,不少房企都在融资、扩储、并购、销售上“协同”加码,多管齐下成了行业现象。
  
  这个现象也不难解释:房地产是强周期行业。对那些行有余力、资金充裕的房企(2019年报中国奥园的现金有680亿)来说,现在实际上是瞄准下一轮竞争完善布局的好机会。而规模的提升,首先就会夯实房企在融资、拿地方面的优势。
  这大概也是中国奥园接连被知名大行看重的核心逻辑。
  在融资、土储、周转等房地产特色突出的核心运营层面,中国奥园的特点是足够均衡,融资和土储的“多元化”经验非常丰富,能够灵活、高效地运筹手中的资源,把握行业机会。
  1、就土储而言,中国奥园上市以来通过收并购拿地面积占新增总面积比例达68%,收并购的经验丰富,可以说是中国奥园区别于其他房企的一大特色。而疫情给房地产行业按下的暂停键,一方面看确实冲击了房企的短期业绩,但像中国奥园这样的企业,是不是也意味着可以从并购机会中找补回来?
  
  奥园为什么擅长并购,业内是这样分析的,“其实有一大部份是老板厚道,合作之间也愉快,不少老板也给奥园介绍项目,有点像老带新,而项目的老板一般都是在本地有资源、旧改、人际关系等等,一系列情况下,所以奥园较易获取并购项目合作”。
  事实上,为了增厚土储,中国奥园除了收购京汉股份,还先后与山湖海集团、弘阳集团、伟业金控集团等战略合作,此外,旧改、文旅项目、综合体、招拍挂,都是中国奥园的扩储手段。比如,2019年中国奥园的土储结构是并购占到79%,旧改可转化占2%,余下部分就是招拍挂及与大房企合作占19%。扩储手段的多元化,除了一些附带的效益,核心还是为了把土储成本、质量优化到更有优势的水平。
  可以作为一大亮点来讲的是,中国奥园在粤港澳大湾区拥有丰富的城市更新资源(在中国奥园的城市更新项目中占比89%),中短期可孵化项目超过20个,将在一至两年实现部分/全部转化。这会成为2020年中国奥园的一个发力点。
  而从目前中国奥园的土储来看,2019年拥有的土地储备约4503万平方米,总货值约4585亿元,2019年新增的可售货值约1861亿元,尽管中国奥园的销售速度很快,但未来2年发展需求是保障的,而在这个过程中,中国奥园可以围绕聚焦主业做并购这个思路,抓住并购的时间窗口,加速补充土储。
  2、融资成本,如果和头部房企比高低,貌似不是中国奥园这种千亿销售级别企业的优势,但持续的优化是看得见的。
  2019年,中国奥园的融资成本为7.5%,处于行业中游水平。2020年2月中国奥园发行的人民币25.4亿元五年期5.5%境内公司债、1.88亿美元363天4.8%境外优先票据,双双创下了融资成本的新低。尤其是后者,在2月份地产美元债遇冷的时候,中国奥园的融资利率实际上也低于同评级之下的利率水平,融资渠道可以说非常畅通。
  
  虽然融资成本这块不是奥园的优势,但好在持续优化,而且融资渠道算得上畅通。而业内认为最主要还是周转,如果融资成本高一点但周转快的话,其实影响并不大。
  奥园的周转过去几年确实是有进步的,过去三年,中国奥园的“拿地——开盘”周期逐年提速——2017年是8.8个月,2019年已经缩短到7.5个月,从这个水平来看,已经稳居行业一线梯队。快周转显而易见的好处,就是提升了中国奥园的成本优势,可以部分对冲融资成本上的中庸表现。
  就当下而言,房地产行业融资最困难的时候毕竟已经过去了,伴随着公司销售规模的提升带来的利润回报和融资成本下行,中国奥园的负债结构得到持续优化,是可以预见的。比如,今年一季度,中国奥园偿还及续期了约人民币96亿元的短期借贷,这使得其负债结构得到进一步改善——短期借贷占比降至33%。
  03
  行业困难的时候,拼的其实是过去的积累?
  没有十全十美的房企,现在的中国奥园实际上比较重视补产品上的短板,以往这是被诟病比较多的地方。
  但是从另一方面讲,对这家公司以往的务实作风、形成的特色和专长,业内还是比较认可的。
  以并购式拿地为例,看似是个巨大的机会,但绝非雨露均沾。以往并购的经验,以及在并购领域确立的声誉,对于房企能否在这一轮并购潮中有所斩获,都是非常重要的。而这可能也正是中国奥园在这一轮并购潮中的优势所在。
  
  尽管并购经验丰富,但中国奥园的近些年的业绩表现,本质上仍然是聚焦主业获得的内生性增长,而不是像很多房企一样盲目跨界。从净利润率、毛利润率来看,中国奥园近几年的业绩非常稳定,毛利润率稳定在30%上下,净利润率和核心净利润率也均稳定在10%上下。
  有投资者持有奥园近7年,对奥园的内生增长属性非常认可,“13年时间里只在2009年配了一次股,是为了买北京一个项目,最后北京项目销售两年完全退出,溢价10亿,并把溢价10亿一次性分红出来。上市IPO集资+配股合共43.49亿,股本从最当初22亿到现在27亿。公司回购了1.1亿股本,老板也从最当初42%股本股权,经过不断分红增持,股本权益已达到54%。12年分红也已把集资资金所得全数回馈股东……”
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